最大回撤超30%，"固收+"怎么变成"固收-"？昔日"爆款"遭质疑 如今如何再出发？

　　最大回撤超30%，“固收+”怎么变成“固收-”？昔日“爆款”遭质疑，如今如何再出发？

　　今年以来，曾经炙手可热的“固收+”基金正在频频遭受质疑。

　　在股债市场大幅震荡、可转债高位回调、新股破发常态化等多重因素的叠加下，以债券打底，通过股票、可转债、打新等增厚收益的“固收+”基金面临挑战，百余只产品年内最大回撤超10%，甚至有部分基金最大回撤超30%，与投资者对“固收+”低波稳健的期待大相径庭。

　　市场的退潮正在让“固收+”存在的问题逐渐暴露，但资管新规下理财进阶的巨大市场缺口却仍等待着填补。“固收+”如何整装再出发，真正承担起承接中低风险理财的历史使命，成为摆在基金行业面前的一大命题。

　　为什么“固收+”变成了“固收-”？

　　据wind数据统计，截至5月20日，全市场“固收+”基金（主要为二级债基和偏债混合基金）今年以来的平均收益为-3.27%，其中表现最好的产品年内收益8.47%，但同时也有68只基金年内跌幅超10%，最差的几只基金年内跌幅超20%，堪比权益类基金。

　　再从对于“固收+”至关重要的回撤控制来看，截至5月20日，全市场“固收+”基金今年以来的平均最大回撤为5.83%，其中有160只产品的最大回撤超10%，个别产品的最大回撤甚至超30%，使得不少投资者质疑“固收+”变成了“固收-”。

　　“今年以来股票和可转债持续下跌，若配置比例较高且品种选择不好，净值回撤幅度就会比较大。” 华宝安宜债券拟任基金经理李栋梁表示，近两年“固收+”发展比较快，有很多资金借道转债来做“+”的部分，推升了整个转债市场的估值，但一旦股票市场下跌，也会引发转债市场巨震，流动性收缩容易导致股债双杀。

　　从客观环境来说，股债双杀是今年“固收+”整体表现不佳的主要背景。诺德基金基金经理谢屹认为，今年的大环境是美联储加息，是全球流动性的收缩年，债券市场随着海外收益率的上升而承压，股票部分受疫情等内外因素制约也发生下跌，同时，因为正股的下跌，整个转债市场的收益也是负的，这些都促成了“固收+”表现不佳。

　　但与此同时，市场的退潮也让“固收+”的一些问题得到暴露。比如，股票和可转债是“固收+”增厚收益的重要来源，但市场上不少“固收+”基金不仅在债券部分以可转债为主，“+”部分的股票仓位和持仓风格也较为激进，与其说是“固收+”，更像是披着“固收+”外衣的权益基金。

　　以某只被公司打着“固收+”标签宣传的偏债混合基金为例，截至一季度末，该基金前十大重仓债券中有九只可转债，股票持仓也大比例集中在高波动的新能源概念股，且自去年下半年开始大幅提高了持股集中度，进一步放大了波动。截至5月20日，该基金年内最大回撤超20%，净值跌幅近15%。

　　类似的现象在“固收+”产品中并不少见，据wind数据统计，截至一季度末，全市场有87只“固收+”基金的股票+可转债仓位超过了70%。这种相对激进的操作在市场好的时候当然皆大欢喜，但一旦潮水褪去，风险一览无余。

　　交易型“固收+”将加剧市场波动

　　自诞生之日起，“固收+”就被寄予着承接中低风险理财需求的希望，但显然，部分“固收+”的操作已经与这一期待背道而驰。

　　除了上述相对激进的操作风格，再比如，有基金经理在采访中向记者指出了“固收+”存在的另一大问题——频繁交易，且这种交易方式已经对市场有所反噬。

　　上海某“固收+”基金经理在接受采访时坦言，目前市场上的“固收+”存在许多交易型产品，即以固收打底，然后剩余仓位用来频繁交易，换手率较高。为了控制回撤，这种交易行为会使得市场下跌时出现了大量止损盘，进一步加剧了市场下跌，不利于金融市场的稳定。

　　据wind数据统计，2021年全年，“固收+”中的偏债混合基金的股票换手率平均高达约4.49倍左右，已超过同期主动偏股型基金约2.41倍左右的换手率水平。

　　“虽然目前国内投资者可能对波动的忍受度较低，在市场下跌时发生赎回，我们要按照相应赎回比例去调整，但有些基金经理会因为担心市场下跌更加主动的抛售，造成了市场更深幅度的下跌。”该基金经理表示。

　　上投摩根绝对收益投资部总监陈圆明也向记者表示，本轮回撤可能是历史上回撤达到估值低位速度最快的一次，主要原因就是交易型资金的规模占比仍较高，国内机构投资者的投资理念还不够成熟，一定程度上增加了金融体系的波动。

　　陈圆明认为，相对排名的考核方式、过于硬性的回撤要求都可能是导致“固收+”动作变形的原因，“比如回撤控制，一旦有硬性要求就会出现止损意愿，放大金融市场波动。”

　　“固收+”如何再出发？

　　虽然“固收+”仍然存在各种各样的问题，但不可否认的是，在利率下行、刚兑打破的大背景下，“固收+”承担着理财进阶的时代使命。但事物的发展从来都不是一帆风顺的，“固收+”如何整装再出发？基金经理们提出了一些建议。

　　首先，在回撤控制上，陈圆明表示，“固收+”应该利用多资产、多策略之间的负相关性来降低波动，而不是依赖交易。

　　谢屹也表达了类似的看法，他认为，“固收+”的产品回撤控制主要靠两重力量来保障，一个是不同资产之间的合理配比，一个是资产类别内部的个券分散。首先，要充分利用“固收+”多资产类别的优势，让不同资产收益的负相关性来对冲彼此，降低波动；其次，在股票类和转债类资产内部也需要非常分散，“我们持股和持债数量都在30个以上，这样又可以分散掉个券的风险，降低回撤。”

　　陈圆明还进一步补充到，回撤控制应该贯彻到事前、事中和事后整个环节。第一是事前的风险控制，即对单一资产类别风险进行预先评估；第二是事中的风险控制，随时检测资产之间的相关性，并努力打破这种相关性，寻找不相关的部分，实现分散投资才有意义；第三是事后的风险控制，包含消除确定性风险、对新风险的识别和定位等。

　　其次，“固收+”不能为了排名和规模押注单一行业，他建议以一个宽基指数作为参考基准，尽可能在行业上适度分散，行业集中度过高、个股集中度过高都不可取。

　　“因此，在考核方式上，我们更应该关注的是超额收益以及超额收益的稳定性，包括我们是否在多个维度上都获得了超额收益，比如增强配置、行业配置、个股个券配置等维度。” 陈圆明表示。

　　此外，在大类资产配置上，陈圆明表示，历史已经多次证明，股票和债券都是风险资产，资产配置不能股债分离，而是要通盘整体地去做解决方案。

　　“从理念上来说，‘固收+’认为固收是安全的，然后加一些风险资产追求弹性收益，但这个理念我是不认同的，固定收益资产并不完全等于安全，股票和债券其实都是风险资产，如果你认为一个资产是无风险的但它其实是有风险的，你大概率是容易吃亏的。” 陈圆明表示。

　　李栋梁则提出了一个更为前瞻的看法，在目前的宏观环境下，“固收+”的投资重心要从大类资产配置下沉到行业和主题的动态配置。

　　他认为，我国经济已经进入到了中速增长期，且总量政策很少，越来越强调财政政策的精准性，映射到资本市场上，这意味着我们很少会再看到以前泾渭分明的大类资产配置方向，投资重心应该下沉到行业和主题这个层面。

　　“以前我们看大的宽基指数，现在变成了看主要的行业和主题的盈利增长持续性，还要去跟踪相应的数据，比如说白酒的动销数据、新能源车的产销数据、光伏的装机量等等，这可能是一个比较大的变化。” 李栋梁表示。

　　最后，上述多位基金经理也不约而同地强调了一点，“固收+”的投资理念应该是长期投资、价值投资。陈圆明表示，“固收+”应该是基于对底层资产的价值评估来进行资产配置，这样才会在市场价值被低估的时候积极入市，给被低估的资产进行定价，对整个金融系统的稳定提供正面贡献。

　　建议用正规基金分类名称取代“固收+”

　　与此同时，基金经理们也普遍认为，市场上关于“固收+”变成“固收-”的质疑，也反映出投资者对“固收+”存在一些误解，基金公司的投资者教育工作存在一定不足，“固收+”这一产品称谓也存在不适当性。

　　谢屹坦言，“固收+”这个名字本身具有一定的迷惑性，“固收+”产品可能先要做好投资者教育的工作，要明确“固收+”不等于“固定收益+额外的正收益”，“固定收益”本身也不等于“固定的收益”。

　　首先，“固定收益”最初是从英语“Fixed Income”直接翻译过来的，实际指的是拥有固定票面利息的债券类产品，其投资收益既包括固定利息部分，也包括债券价格本身的波动部分，且债券价格本身可能出现下跌，所以固定收益类产品的收益可能为负。但是对普通投资者而言，“固定收益”这个词容易联想到稳定的正收益，觉得没有亏损的风险。

　　其次，“固收+”中的“+”的意思是组合里面除了债券，再“+”上部分股票或者其他类别的资产，而并非保证在固定的收益上“+”一个额外的正收益。当然，长期看权益类资产收益是高于债券的，但从单个年份看，股票的波动肯定有正有负，的确会出现部分年份固收+产品收益比纯固收产品低的情况，这是产品内在属性决定的。

　　此外，现在偏债混合型基金、二级债基等在宣传上都统称“固收+”，但在资产类别上却差异较大。二级债基80%以上是债券，偏债混合一般债券比例最低可能在50%-60%，其中还包括了股性较强的转债，除此之外剩余的仓位还可以买股票。在“固收+”这个模糊的表述下，会出现千差万别的收益，自然会引起投资人的误解。

　　因此，谢屹提出，要谨慎使用“固收+”这个名称，建议还是使用更正规的分类名称来指代产品类别，比如偏债混合型基金、二级债基，这是最合规的名称分类，也最体现基金合同的本意和产品的风险收益特征，投资人也可以更好地理解和做出投资决策。

　　投资者需要建立合理的投资预期

　　俗话说“市场是最好的老师，下跌是最好的投资者教育”，在基金经理们重新审视“固收+”投资的同时，基民们也需要重新认识“固收+”，建立合理的投资预期。

　　陈圆明在接受采访时表示，他希望能和基金持有人达成两点共识：

　　首先，“固收+”并不是一个保本保收、稳赚不赔的产品，绝对收益投资策略也并不等同于投资一定会有正收益，而是指以追求绝对收益为目标来进行投资，在严控组合波动和回撤条件下，尽可能为客户争取绝对回报，持有人需要建立合理的投资预期。

　　其次，资本市场的不确定因素的确在逐渐增多，但投资“固收+”需要持有人对这个市场、这个国家有足够信心，虽然中间会有波动，但只要国家经济长期来看是持续向上的，“固收+”产品长期来看会给持有人带来稳健收益。

　　李栋梁提出，每种产品的风险收益特征不同，对应的预期收益和最大回撤目标也不同，投资人需要非常清楚这一点，然后根据自己的风险偏好选择合适的产品；另外，基金管理人的管理能力也非常重要，基金管理人必须展示良好的投资管理能力，能够实现产品预设的投资目标。一旦满足这两点，投资人可以对“固收+”拉长投资期限，耐心持有。

　　“今年的市场环境可能的确令‘固收+’的投资人措手不及，但今年市场的特殊性是显而易见的，我们预计在短期的各种困难过去以后，股债都会迎来较好的修复，尤其股票市场和转债市场，‘固收+’类的产品会重新赢得对纯固收类产品的相对优势。现在是周期的低点，是最艰难的时刻，希望投资人可以对未来市场多些乐观。” 谢屹表示。