佳源国际暴跌超70%的背后：融资能力变弱 大量美元债券到期
来源：资管云
原标题：上市房企暴跌超70%的背后
特约作者：Isabel
5月18日，股市再现闪崩个股，浙江房企龙头之一，港股上市房企佳源国际及其关联物管公司佳源服务双双暴跌，其中佳源服务开盘后1小时暴跌超过70%，报0.67港元。佳源国际控股盘中暴跌超过40%，报0.58港元，两只股票紧急停牌。
数据来源：chioce官网
公司概述
佳源国际控股有限公司是发展成熟的物业开发商（股份代号：2768）。于2020年12月在香港联合交易所有限公司（联交所）主板上市。
1．主营业务
截至目前，集团在中国拥有的物业项目共100多个。自创立以来，集团一直深耕江苏及安徽区域的物业项目开发。自2016年进入粤港澳大湾区，先后在深圳、江门及澳门取得多个优质项目；于2018年在港成立合资公司，正式进军香港房地产市场。并购入上海优质资产，进一步巩固集团在长三角区域的领先地位。集团成功拓展至贵阳及乌鲁木齐等重点省会城市，进军“一带一路”沿线国家及区域，例如收购柬埔寨的优质地块。此外，集团亦收购物业管理服务，就此，集团的物业管理服务扎根于长三角地区。
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2．股本结构
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目前港股49亿股，其中个人占比66.003%，传统投资经理占比2.285%，政府养老金占比0.24%，其他占比31.472%。主要股东Tin Ching Shum、The Vanguard Group， Inc．、BlackRock， Inc．、Union Capital Pte． Ltd、Dimensional Fund Advisors LP、其他分别占比66.003%、0.85%、0.558%、0.534%、0.374%、31.98%。
积病已久
当然这次停牌并不是空穴来风，佳源国际积病已久。
该公司在2019年1月曾经出现闪崩事件，股价暴跌90%。2019年，佳源国际控股实现营收160.7亿元，按年仅增长18.02%，为上市以来最低增速。期内，佳源国际控股公司拥有人应占期内溢利为20.51亿元，较之2018年的22.35亿元下降8.24%。如若仔细梳理佳源国际控股上市以来的业绩增速，就会发现其已陷入“滑坡”困境。据choice数据，2016年-2018年，上市公司业绩分别按年增长188.93%、64.27%和67.72%。可想而知“闪崩”事件对佳源国际控股影响之深。
闪崩之后，佳源国际控股开始了“自救”，实际控制人沈天晴进一步将旗下物业注入上市公司。此外，佳源国际控股还进行了较大力度的“降杠杆”。2019年佳源国际控股的净负债率为78.16%，较之2018年145.31%下降了67.15个百分点佳源国际也暂时性的度过危机。
“降杠杆”虽有效，但伴随着杠杆的走低，佳源国际控股规模增速也发生大幅放缓。
然而在此事件之后，佳源国际由于对市场的误判仍然通过高息发债，溢价拿地的战略来试图获取高额投资回报率，随着2021年相关政策的出台，原本在手的土地价格降低，囤积的房产也面临销售疲软，资金回流出现问题，最终导致了该公司股市再次崩盘，致使股市被迫暂时停盘。
停盘原因分析
1．股份质押
就在5月16日，香港联交所披露易网站显示，新鸿基财务以保证权益为由，取得佳源国际的股份，涉及股份达10.365亿股，股权占比约21.11%。以当日收市价1.08亿元计，股份市值达11.19亿元。同日，佳源服务亦以相同理由，质押了4.5亿股份予新鸿基财务，股权占比达73.56%，以当日收市价2.79元计，涉及市值约12.56亿元。
根据2021年报显示，佳源国际主席兼大股东沈天晴持有佳源国际93.95%股权，他与其家族亦持有佳源服务74.09%股权。佳源国际和佳源服务均为沈天晴实控，这意味上述股份质押可能来自控股股东沈天晴。此外，佳源国际还曾在年报中披露，大股东抵押予建银国际4.54亿股。
通常，公司实控人手上的股份面临强平，市场上出现跌停或者闪崩的个股，这些都会直接加剧投资者的恐慌情绪，引发抛售盘的到来。因此股权质押是引起此次停盘的直接原因之一。
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2．主营业务销售疲软
该公司的主营业务收入主要是物业的销售收入，占比95.08%，物业管理服务与物业租赁仅占比4.92%。
2021年我国出台“稳地价、稳房价、稳预期”的政策目标，地产销售业务受到重创，而这对于该公司的主营业务而言也具有重大影响，导致房产处于滞销状态，地价也大幅度降低，公司此前存储的大量土地价格也因此出现下跌。据克而瑞公布的数据显示，纵观TOP200房企2021年的整体表现，4成房企累计业绩同比降低，全年销售目标完成率平均值为 88%，与往年房企平均超100%完成销售目标的情况相差甚远。尽管2021下半年至今，监管层多次释放维稳信号，政策基调趋于温和，但大环境依旧承压，房地产行业尾部房企风险集中出清仍将持续。
受到行业政策的影响佳源国际的营业收入也受到影响，其增长速度趋向于平缓，佳源国际物业的销售占比营业收入的95%，其物业销售收入也因此受到重创，导致其资金回流出现问题。
3．偿债能力弱
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上表可以发现其流动性负债占比总资产超过一半，流动性资产负债较高，企业具有高负债以及流动性风险，5月10日，穆迪将佳源国际控股评级从“B2”下调至“B3”，并将其高级无抵押评级从“B3”下调至“Caa1”，这导致其融资能力变弱。
为了更加直观，通过柱状图来展现，并且加入负债总额的影响因素。
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资产总额近几年逐年递增，资产总额在2021年达到848.63亿，较2017年翻了两倍多，这说明该公司这几年大量拿地，而房企多数是固定资产，总资产的攀升对于房企而言并不是好事，在某种程度上会降低企业资产的流动性；同时总负债599.77亿元，其中超43%为离岸市场债券，这表明该公司严重依赖离岸债券市场融资。机构数据进一步显示，佳源国际目前存续6只美元债，特别是，该公司有将于2022年10月到期的2亿美元离岸债券，2023年2月到期的1.76亿美元债券以及2023年4月到期的3亿美元债券。同时大量离岸债券的到期也会影响佳源国际流动性。
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流动比率与速动比率衡量企业短期债务清偿能力最常用的指标，该指标数值的降低代表短期偿债能力的降低。从上表可以看出该公司2017年-2019年的资产的流动性比率以及速动比率逐年降低，2019年-2021年，流动性比例提升，速动比率仍然逐年下降，对于地产行业的特殊性其流动性本来就弱，因此结合速动比例进行分析，速动比例小于1表明佳源国际业短期内的可变现的速动资产不能覆盖短期借款，2021年，地产行业的平均流动比率和速动比率分别为1.51和0.53，说明地产行业的整体现状不佳，而佳源国际的速动比例数据均低于行业平均水平，其短期偿债能力低于行业的平均水平，这表明佳源国际具有较低的短期偿债能力。
因此可以推断出，股票质押、主营销售疲软导致其资金流动性变差，融资能力变弱，而其佳源国际大量的美元债券到期，短期偿债能力弱，使其存在无法清偿的风险，因而导致最后的停牌。
我们依旧期待在房企面临困境的当下，作为曾经百强企业的佳源国际能够通过转型改变当下的现状，获得新生！
